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新消费之王：易加能百倍增长的理性逻辑分析！
about 15 hours ago
永安药业中报预增：牛磺酸涨价与易加能爆发下的百倍增长逻辑01 行业变局，牛磺酸价格暴涨重塑盈利基础全球牛磺酸供需格局正经历历史性重构。需求端，美国功能饮料市场年增速达25%，婴幼儿奶粉新国标强制添加牛磺酸，宠物食品添加比例提升至0.8%，三重驱动推动全球需求增速站上30%的高位。供给端，永安药业凭借发酵法专利壁垒（保护期至2032年）和新增4万吨产能投产，总产能跃升至10万吨/年，全球市占率突破50%，形成难以撼动的垄断格局。价格弹性释放带来利润核爆效应。2023年行业低谷期牛磺酸价格仅3.5美元/千克，而2025年已飙升至6.5美元/千克（约42元/千克），接近翻倍增长。更为关键的是，公司持有6.8万吨低价库存，成本仅18元/千克。若按现价42元/千克计算，潜在利润空间高达16.3亿元，这部分利润将在中报及后续财报中逐步确认。产能扩张与库存红利形成“双击效应”。新投产的4万吨产能预计年新增销售收入8.4亿元（含税），配合价格高位运行，仅牛磺酸业务2025年净利润弹性就可???12-15亿元。这种量价齐升的格局，为业绩爆发奠定了坚实基础。02 消费转型，易加能如何成为增长新引擎易加能的横空出世改写了永安药业的估值逻辑。自2024年底上线运营以来，该产品以600mg/袋的高牛磺酸含量（红牛的4.8倍）和3元/袋的性价比定位，精准切入办公室白领即时提神场景。2025年一季度营收贡献超2600万元，占总营收15%，初显爆款潜质。线上渠道表现堪称现象级：在抖音和快手双平台连续蝉联功能饮料人气榜第一，拼多多月销突破2.5万单，日均销量环比增长60%！市场对其中报业绩的预期已持续升温。易加能业务增长潜力分析如下：当前线上销售额在拼多多月销单及抖音人气榜首，2025年预测全年线上突破，估值贡献潜力体现在消费业务PS估值切换；线下拓展处于初期布局阶段，计划覆盖10万家终端，对应渠道网络价值重构；产品矩阵目前以固体饮料为主，液体/罐装产品在研发中，品类扩展空间巨大；营收占比一季度占15%，全年目标占比超30%，估值对标东鹏饮料。消费转型打开估值天花板。若易加能全年营收突破5亿元（当前增速下大概率实现），按功能饮料行业平均30倍市销率估算，仅该业务估值可达150亿元。更深远的意义在于，当消费业务占比提升至30%以上，公司整体估值有望从传统化工股的15倍PE向消费成长股的40倍PE（对标东鹏饮料）切换，形成“戴维斯双击”。03 利润重估，库存红利与产能释放的叠加效应牛磺酸库存重估构成中报超预期的核心变量。公司6.8万吨低价库存（成本18元/千克）与现价42元/千克的价差，蕴含约16.3亿元的潜在利润。这部分利润虽不会一次性确认，但中报大概率开始分期释放。结合新产能投产带来的销量增长，牛磺酸业务中报净利润可能突破5亿元，同比增幅可达数百倍！产品结构优化提升利润率。牛磺酸价格上涨使单吨净利大幅提升，叠加高毛利产品易加能（净利率20%-25%）占比提高，公司综合毛利率有望从2024年的低谷修复至60%以上。利润率提升与营收扩张共振，利润增速将显著高于营收增速。2025年永安药业业绩多情景预测（单位：亿元）：牛磺酸业务保守预测8-10，中性预测12-15，乐观预测15-18，驱动力是涨价+产能释放+库存重估；易加能饮料保守预测3-4，中性预测4-5，乐观预测5-15，驱动力是渠道扩张+品类延伸；宠物食品保守预测1.5-2，中性预测2.5-3.5，乐观预测3-5，驱动力是美国强制添加政策；合计净利润保守预测8-10，中性预测12-15，乐观预测18-25，驱动力是结构优化+规模效应。04 市值锚点，从周期股到成长股的估值重构分部估值法揭示巨大空间。牛磺酸业务按中性预测12亿元净利润×15倍PE=180亿元；消费业务（易加能）因高增长预期和市场热度，市销率可能更高，可达20倍。按5亿元营收×30倍PS=150亿元；今年合计目标市值330亿元，较当前市值存在400%上涨空间。若进入乐观情景，市值可能冲击450-540亿元，对应股价183元左右。历史参照印证估值弹性。九安医疗2020年PE峰值达56倍，正丹股份周期高点PE50倍。永安药业兼具涨价弹性与消费属性，估值天花板理应更高。若消费转型成功，30-40倍PE将成为新常态。中报将成为关键催化剂。若牛磺酸价格Q3反弹至8万元/吨（机构预测）、易加能线下渠道覆盖10万家终端、保健食品“蓝帽子”资质获批等利好落地，可能引爆市场对全年增长的预期。技术面显示，该股曾出现“连续十个交易日涨???偏离值累计超100%”的强势特征，资金关注度极高。永安药业正站在周期与成长的交汇点：牛磺酸量价齐升奠定利润基础，易加能消费转型打开估值空间。当中报揭开数百倍增长的序幕，市场或将重新认知这家“隐形冠军”——它不仅是全球牛磺酸供应链的掌控者，更是功能饮料市场有力的破局者。若消费转型顺利，其市值从当前80亿向1000亿+迈进的过程，将是一部经典的估值重构教科书。本话题在雪球有83条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
为何纳指ETF最近溢价消失了，什么时候再现高溢价？
about 15 hours ago
1 引言作为优质QDII基金的代表，纳指ETF在大部分时间都是存在溢价，有时候甚至高达10%+。然而近期大部分纳指ETF的溢价却基本消失了（图1选取513100为例进行了展示）。这是为什么，背后有什么规律？纳指ETF什么时候又会再现高溢价？图1 纳指ETF（513100）价格、净值与溢价率2 分析与讨论这里我们以纳指ETF（513100）为代表来进行说明纳指ETF溢价背后的一些规律。在图2中，恒生指数，沪深300和纳指ETF净值走势均对应左边的坐标，每个刻度代表10%的涨幅。为了清晰展示，我们将三个标的进行了错位。在图2中，纳指ETF溢价率对应的是右边粉色的坐标，可以看到溢价率在不同时段一直在变化。图2 恒生指数，沪深300，纳指ETF（513100）净值和纳指ETF（513100）溢价率走势首先我们需要说明，本文所谈的溢价率计算方式如下：溢价率 = （交易价格 ÷ 净值 - 1）× 100%即代表交易价格比净值贵多少。举个例子：●...
从银行保险价值重估看本轮牛市的起点
about 15 hours ago
价格上涨本质上是货币现象在资产端的映射——资金流向哪里，哪里的价格就会攀升。过去是房地产市场，如今轮到了股票市场。牛市的出现并非源于企业盈利的突然飙升，而是资金被制度性地驱离原有蓄水池后，不得不寻找新的归宿。一方面，房地产和影子银行面临严格的去杠杆政策，地方债受到限额管理，传统的资金密集型赛道被系统性封堵；另一方面，货币供应量仍以超过名义GDP的速度扩张，而存款利率和国债收益率却被压制在历史低位。当资金增量与优质资产供给形成剪刀差，巨额流动性必然涌向相对低估且具备现金分红能力的二级市场核心资产。这种资金先推高估值，后激发业绩弹性，形成了典型的资金与资产错配驱动型牛市。换言之，牛市并非市场乐观情绪的产物，而是政策引导和流动性配置将庞大的货币存量强制对接到稀缺的优质标的上，造成的筹码挤压效应。这是一场由制度设计主导的资产重定价过程。从去年开始，银行和保险板块迎来了价值重估，今年 5 月开始加速，即使略有回调也不改变向上趋势，这绝对不是散户的力量能主导的。首要问题是，过去中国银行保险股的估值是否处于正常水平。过去三年间，中国银行与保险板块经历了前所未有的估值寒冬，股价一度跌至全球大型金融机构中极为罕见的深度折价水平。从市净率指标来看，四大国有银行H股在2022年末至2023年初集体破位：中国银行市净率触及0.40倍的五年低点，农业银行更是从2018年的0.8倍一路下滑至2022年的0.4倍。保险板块的境况更加严峻。2023年夏季，中国人寿H股内含价值倍数仅为0.22倍，市净率跌至0.6倍，其历史分位数不足5%，意味着估值处于历史最低5%的区间内。市场对中国平安等头部寿险公司的估值同样悲观，内含价值倍数普遍在0.3倍左右徘徊。这意味着在市场最为悲观的时刻，中国金融央企的资产价值被打了两到三折，投资者仅需支付资产净值的20%至30%即可买入这些公司。形成鲜明对比的是，摩根大通当前市净率高达2.4倍，即便是经营风格相对保守的美国银行也维持在1.3倍左右。欧洲与日本的大型银行整体估值围绕1倍净资产波动，汇丰银行与三菱UFJ金融集团近期均在1.1倍附近交易。而在高增长的新兴市场，印度HDFC银行的市净率更是攀升至3.2倍以上。保险板块呈现出相似的估值鸿沟。美国寿险巨头大都会人寿、欧洲的安联集团和安盛保险的市净率分别处于1.9至2.2倍的区间，远高于中国同业水平。这些被严重低估的金融股却提供了6%至8%的优厚股息回报率。如此极度低估加高额分红的投资组合，在全球主要金融市场中堪称绝无仅有。为什么会这么低估？自2020年起，中国金融体系进入深度调整期：压缩影子银行规模、化解地产和地方政府债务风险成为核心任务。在这一进程中，银行业加速计提拨备、核销不良资产，保险公司大幅计提长期投资减值，导致利润表和净资产账面价值承压。同时，监管层要求金融机构让利实体经济、压缩通道业务，市场对盈利能力和分红可持续性产生疑虑，估值自然承受压力。雪上加霜的是，房地产市场下行导致银行对公贷款不良率上升，保险公司权益投资出现浮亏。避险情绪蔓延叠加美联储加息周期影响，外资持续减仓，金融股估值一度跌至历史低位。然而，这段艰难时期也带来了积极成果。金融机构完成了资产质量的彻底清理：银行业拨备覆盖率普遍提升至200%以上，资本充足率稳定在国际监管标准之上；寿险公司优化产品结构，改善资产负债久期匹配；地方债务逐步纳入财政预算管理，城投平台表外债务通过再融资债券和专项债券实现有序置换，金融机构负债端风险大幅降低。这轮主动化解风险的过程虽然痛苦，却将潜在问题充分暴露并妥善处理，为金融股后续的估值修复奠定了更加稳健、可持续的基本面基础。也就是说，银行和保险板块背靠国家信用与政策意志，获得了显著的信用背书。既然潜在风险大幅出清，市场可以在更干净的资产负债表之上去重新评估盈利与分红的可持续性。另一个背景是当下的资产荒，2024年5月以后，国有大行一年期定存挂牌利率经历两轮下调，至今年5月20日正式跌破1%关口，最低仅为0.95%。对居民部门而言，160万亿元存款首次面临利息近乎归零的窘境，而同一家银行在香港上市的H股却能提供约6%的股息回报，存款利率与股息率之间骤然拉开超过500个基点的鸿沟，这成为资金从低息存款池流向高股息蓝筹股的核心驱动力。政策层面也在积极引导流动性进入权益市场。今年 1月，证监会牵头六部委发布指导意见，要求大型国有险企力争每年将30%以上的新增保费配置A股，首期目标1000亿元人民币；4月进一步放宽险资投资股票和基金的比例上限，并简化上市公司回购程序。这些举措相当于为银行、保险等高股息蓝筹股搭建了长期资金的输送通道。数据显示，自去年底以来，内地资金通过港股通净买入金额创历史同期新高，恒生内银与保险指数半年内分别上涨18%和25%，成交结构明显呈现机构主导特征。尽管如此，估值基数依然处于低位。截至6月30日，工商银行H股市净率仅为0.57倍，中国人寿不足0.95倍；而同期摩根大通市净率达2.4倍，欧洲、日本大型银行普遍在1倍净资产附近交易。国际对标显示，即使中国金融央企估值从0.5倍提升至0.8倍，也仅是将极端折价修正为合理折价，距离全球平均水平仍有显著空间。当前的政策组合形成了强大的资金导流机制：监管层一方面收紧新股发行与再融资节奏，另一方面要求央企保持高分红政策，同时推动险资、社保、年金等长期资金增配权益资产。这种格局下，存量流动性正被系统性地引导至低估值、高股息、现金流稳定的核心资产板块。这一场景与2006至2007年的市场环境颇为相似：资金首先推高金融央企等权重股估值，随后逐步扩散至成长板块。在货币政策保持宽松、股权供给受到控制的背景下，市场正在演绎筹码驱动型慢牛行情，呈现指数稳步攀升、波动率逐步收敛的特征。这一趋势将持续至下一轮大规模股权融资重启或利率周期转向上行。从这个角度看，当前的估值修复仅是开端。货币还在继续投放，关键是流向哪里，高分红、低估值的金融蓝筹股将持续发挥资金蓄水池功能，吸纳并沉淀市场流动性。而行情的真正高潮，需要等待流动性供需关系在更高水平上重新达到临界点时才会到来。届时，市场格局将迎来新的转折与重构。$新华保险(SH601336)$ $中国太平(00966)$ $建设银行(00939)$本话题在雪球有13条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，???明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
中国核电2024年年报简析
about 15 hours ago
近期工作生活上的事都很多，没什么时间来看公司。中核2024年的年报，最近才刚看完。对时间???富余的人来说，公司多了跟踪起来确实困难。未来聚焦少数优秀的公司，可能是更好的选择。1. 经营业绩概况2024年实现营业收入772.72亿元，同比增长3.09%，主要受益于核电及新能源发电量的稳步增长。净利润165.53亿元；归母净利润87.77亿元，同比下降17.38%；扣非净利润85.69亿元，同比下降17.57%。全年商运发电量2163.49亿千瓦时，同比增长3.09%；核电装机容量2375万千瓦，与2023年维持一致。新增核准机组：江苏徐圩一期3台、浙江三门5/6号“华龙一号”机组（2025年4月核准），在建及核准待建机组增至19台，总装机容量2185.9万千瓦，相当于再建一个中国核电。新能源发电量332.27亿千瓦时，同比增长42.21%（光伏+44.81%、风电+39.02%），上网电量326.63亿千瓦时，成为第二增长极。完成140亿元定向增发（社保基金认购120亿元），资产负债率降至68.27%。定增于2024年7月公告方案，2024年12月批准，2025年1月完成。共募集资金140亿，发行价8.31元/股，发行16.85亿股，发行后股本增至205.68亿股，股本增加9.3%。2024年度分红方案：每10股派现1.6元（含税）。加上2024年12月已每10股派现0.2元，合计每10股派现1.8元，全年累计派发超36亿元，分红比例41.92%。鉴于未来的核电等有大量投资建设需求，按公司章程，公司目前属于成熟期且具有重大资金安排支出阶段，分红比例合理。2. 净利润下降原因中国核电2024年归母净利润同比下降17.38%（从2023年的103.2亿元降至87.77亿元），虽然受到业务结构矛盾（新能源成本刚性、核电市场化）影响，但主要原因是短期政策调整（所得税）所致。（1）所得税补缴2024年所得税费用达60.11亿元，同比大幅增长68.34%（增加24.4亿元），主要因增值税返还对应的所得税费用计提增加。核电有15年时间的增值税返还优惠，补税是对以前核电返还的增值税部分征收所得税，此次是一次性将之前的税都缴纳了，运行时间越久的核电子公司补税越多。这个税务是长期性的，以后也得缴纳，但是以后每年没有2024年这么多了。那对以后的所得税影响有多少呢？对比2025年一季报所得税率与往年数据，2025年一季度为19%，明显低于2024年的27%（一次性补缴所致），但高于之前年度的15%~17%。然而，如果只同比对比一季度，则往年为17%~18%，2025年只高了1%~2%左右，可能公司一季度的所得税数据都相对保守。推测全年下来，估计也就比往年增加1%~2%左右。对应200亿左右的利润总额，后续每年所得税可能增加2~4亿，年度净利润可能降低1%~2%左右。具体数值待观察后续年报数据。（2）新能源增收不增利新能源发电量同比增长42.21%（332.3亿千瓦时），但市场化交易比例提升至66.43%，电价同比下降0.062元/千瓦时，导致综合电价下滑12.81%；新能源收入增长24%。新能源营业成本同比上涨46.27%，增速远超收入增速（24%），毛利率从2023年的60.05%降至52.7%。西北地区???能源收入增长1.98%，但成本增长31.85%，弃光率11.7%进一步压缩利润空间。不过，虽然中核新能源装机容量已经超过核电了，但由于发电时长影响，无论发电量、营收还是成本，新能源都只占百分之十几，主要影响业绩的还是核电。（3）核电业务影响全年18次大修（常规大修工期27.59天），运维费用同比增长11.96%；固定资产折旧达173亿元，同比增长7.8%。福清核电4号机组小修异常，导致四季度单季亏损。核电市场化电量占比从42.65%升至50.78%，电价0.4151元/千瓦时虽同比微增1%，但市场化竞争加剧。未来还要受到各省份电价政策的影响。总体而言，未来预期业绩总体稳定趋增，但电价方面存在一定的不确定性。3. 中核核电装机容量中核2024年的在运装机容量，仍然为2375万千瓦，与2023年维持不变。具体装机容量数据如下。截至2025年6月，中核核电的在建及核准待建装机容量为2185.9万千瓦，另外福建漳州1号的121.2万千瓦已于2025年1月1日投运，未纳入2024年在运的数据，以上未纳入2024年在运的总容量合计是2307.1万千瓦。详细数据如下，其中绿色为2025年投运，棕色为2024年开工，红色为2025年核准。中核所有在运、在建及核准核电项目如下。未来几年，中核的在运装机容量变化趋势预计如下。未来6年的在运装机容量年化增速大约为10%。大致投产节奏，是一年增加两至三台120万千瓦的华龙一号在运机组。2024年，中核定增募资140亿元，用于核电机组建设，主要用于漳州3、4号，田湾7、8号，徐大堡1~4号。我们比较关心的是，未来新增的核电机组，靠债务融资是否够用？以后还会不会进行股权融资，稀释现有股东股份比例？可以粗略来估算一下。一台120万千瓦的华龙一号，造价约200亿，一般是2成出资，8成贷款。中核通常占核电机组股权约50%，因此每台机组出资20亿。中核每年的净利润约为100亿，分红40%+，剩余可投资资金60亿，可支撑每年3台左右的华龙一号投产，这与目前实际投产的节奏是匹配的。不过，目前中核也在加大风光新能源的投资，再加上一些其他投资项目，资金也有可能不够。不过总的来看，估计未来靠债务能解决大部分资金需求，股权融资的比例不会特别高。2024年末中核总资产6600亿，总负债4500亿，资产负债率约70%。当前在建20台华龙一号当量，总造价4000亿，按80%负债为3200亿。建成后合计总资产10600亿，总负债7700亿，估算资产负债率73%。这里没有考虑折旧，也没有考虑后续利润的增加，不过从简单估算来看，不进行或只少量进行股权融资是可行的???4. 近年核准核电机组2019-2024年，我国核准核电机组数量分别为6台、4台、5台、10台、10台、11台。其中中核每年2~4台。从前文分析来看，这个节奏是合适的。其实每年投产数量并不是越多越好，与资金支撑相匹配的投产节奏才是最好的，否则需要大幅股权融资，对股东反而不是好事。5. 我国核电装机容量我国大陆所有在运核电机组如下，合计6088.094万千瓦，其中中广核最多。我国大陆所有在建核电机组如下，合计3230.91万千瓦，其中中核最多。2024年，中国核电装机容量6088万千瓦，发电量4447亿千瓦时，占全国总发电量的 4.72%。预计到2030年，中国核电在运装机将达 1.1亿千瓦，成为世界第一。预计到2035年，中国核电在运装机将达 1.5亿千瓦，发电量占比将达10%，与全球平均水平（约10%-12%）相当。6. 核电成本构成2024年起，中国核电对成本构成进行了重新分类。2023年的成本构成项目为：固定资产折旧、燃料及其他材料成本、电厂运行维护费、人员费用、其他成本。2024年的成本构成项目更改为：固定资产折旧、核燃料成本、人员费用、乏燃料处置基金、运维及其他。更改后的分类变为与中广核基本一致（除多了一项人员费用外），这样更便于同行业之间的对比。中国核电的成本构成如下：中广核的成本构成如下：两家公司度电成本相当，均为0.208元左右，但构成有差异。其中，中核的度电折旧0.08486元，高于中广核的0.06515元，这与中核的折旧会计政策更保守有关；中核的度电燃料成本0.04412元，要低于中广核的0.0532元。相比而言，如果是相同口径，中核的成本实际应该更低一些。很多人担心核燃料未来涨价可能会影响利润，这个影响其实不大。按年报中披露的成本构成核算，两家核电公司的燃料成本都只占总成本的20%~25%。而按照中核20230906公告中公司对投资者关系活动的答复，核燃料签订的长协都是10年左右，铀的成本占总成本的比例为10%左右，如果数据正确，也就是每度电2分。燃料成本中剩下还有2~3分是其他成本，有可能是其他材料，或者对铀的处理成本等。度电营收0.368元，度电净利润正常约0.07~0.08元（2024年受所得税增加影响），可见铀原料涨价对利润的影响没那么明显。2024年，中核核电成本为368亿，按铀占比10%，每年铀的成本为37亿；分类成本中核燃料成本76亿，其中铀成本占比50%左右。再来???存货。2024年末存货总额309亿，其中核燃料83亿，占总存货的比例并不太高。也可以看出，存货铀大约够用2年左右。7. 核电电价2024年的度电电价，中核和中广核都是含税0.416元/度左右。但核电的电价，确实是最大的风险，核电的电价政策存在较大的不确定因素，比如之前写过的《广东省核电电价政策分析》。核电的电价，经历了几个变化过程。2010-2013年：核电发展初期，定价机制是“一厂一价”，由政府部门综合考虑核电项目建设成本和投资收益来核定上网电价，没有统一的长协电价和市场化交易电价概念。这是行业发展初期的一种鼓励性和保护性政策。2013-2015年：2013年，国家发展改革委下发《关于完善核电上网电价机制有关问题的通知》，将核电上网电价改为对新建核电机组实行标杆上网电价政策。全国统一标杆电价为0.43元/千瓦时（含税）。此时还没有全面开启市场化交易，长协电价基本参照标杆电价执行，但这个标志着核电定价机制开始从计划走向市场。2015-2020年：2015年新一轮电力市场改革后，核电电价市场化改革逐步推进。2016年部分核电机组开始参与电力市场改革，上网电量分为计划电（执行核准电价）和市场电（执行市场定价）两部分。标杆电价还要取核电标杆与煤电标杆较低值。此阶段，市场化交易电量占比逐渐上升，市场电价因各地情况不同有所波动，但整体处于探索和发展阶段。2020-2025年：2020年起，煤电价格联动机制取消，定价机制改为“基准价+上下浮动”的市场化机制，核电核准电价参考基准价，受煤电基准价格下行和增值税调整等因素影响，核电核准电价受到下行压力。在市场化交易方面，核电入市电量比例逐年上涨。部分地区如江苏，核电市场化规模逐年扩大，交易价格不设限制；广东则有超额盈利回收和变动成本补偿机制，削弱了核电电价的上浮弹性。未来核电的电价怎么样？要取决于政策，这个很难预计。电价的政策太复杂了，每个省份的政策都不一样，并且持续在变化，我也没这个时间和精力去跟踪。不过放在十年以上的尺度来看，我依然对核电持乐观态度。未来电力结构转型后，核电将承接目前部分火电基荷电源的作用。能持续稳定发电的，主要是火电、水电和核电，水电增长有限，火电占比要大幅降低，基荷电的很大部分将由核电来承担。核电对电力系统的稳定作用，是风电、光伏不能比的。蓄能可以起到部分作用，但不能完全解决问题；并且像能起大规模作用的抽水蓄能，还有效率问题，消耗4度电只能发3度。因此，即便未来新能源发电成本降低，核电也理应享受稳定电力系统的溢价。8. 估值如果扣除补缴的往年税款，我们按19%的所得税率，还原一下2024年的真实利润。2024年利润总额226???，按19%的税率所得税为43亿，净利润183亿，少数股东损益占比47%，归母净利润97亿。未来6~10年的核电装机容量年化增速约为10%，考虑电价不确定性、可能的股权融资稀释因素，取年化增速8%。当前归母净利润97亿，未来年化增速8%，股息率保守1.5%。按“投资回本法”，在7%的预期收益率下，买点PE为15倍；按“收益评估法”，在10%的预期收益率下，扣除股息率，买点PE为14.8倍（详见《股票估值的简化方法【精简版】》）。取二者较小值14.8倍，买点市值1435亿。考虑核电行业特点及风险，打八折，理想买点1148亿，205.68亿股本，对应股价5.58元。合理股价区间大致在8~10元。卖点取3倍买点，16.74元/股。虽然短期核电电价有不确定性，但长远来看我依然对核电持乐观态度。在真正的完全市场化条件下，核电并不缺乏竞争力。同时，大力发展核电也是国家战略，最终的电价政策，我认为也会收敛至合理状态。核电总的仓位不大，目前的价格大致在合理股价区间，除非股价大幅波动，短期不考虑加仓，也不考虑卖出。9...
为什么投资者喜欢股息是正确的(WSJ)
about 15 hours ago
事实证明，关注股息真的可以带来收益。金融学教授们长期以来一直对投资者对现金分红的喜爱表示不屑。但最近的一份报告揭示了人们实际如何使用这些分红，以及他们为何更喜欢现金分红：因为这种方式确实有效。早在20世纪60年代初，关于股息的最初研究就指出，人们本不应关注分红。投资的目的是最大化财富，而股息只是投资者总回报的一部分。毕竟，公司支付的任何现金都会使其价值相应减少。然而，随着行为金融学的兴起，人们开始认识到人类并非机器人，并试图探究为何每年四次收到支票如此吸引人。部分答案是，我们会将利息和股息与工资归入同一个心理账户——这是我们觉得可以放心消费的收入。我们对本金的看法则不同，即使可以通过出售增值股票自行创造股息，我们也不愿动用本金。尽管如此，这仍然是一个令人费解的问题。20世纪70年代的一篇论文《股息之谜》承认人们更喜欢股息，但认为这些因素“根本拼凑不到一起”。金融学教授迈尔·斯塔特曼（Meir Statman）和先锋集团（Vanguard）的经理保罗·科斯塔（Paulo Costa）及莎伦·希尔（Sharon Hill）对数千名先锋集团客户数据进行的一项最新研究起初似乎令人困惑。该研究比较了持有分红收入基金的人与持有普通股票基金的人。然而，投资者购买分红基金并非为了实际获取收入，他们几乎同样可能只是将资金再投资。两组投资者大多都如此，尤其是如果他们尚未退休。这有点像想要开得飞快，却买了一辆丰田卡罗拉——并非不可能，但并非其设计初衷。斯塔特曼及其团队深入探究后发现，当被问及原因时，许多投资者表示他们目前并不需要这笔钱，但他们认为支付股息的股票回报更高且波动更小。而他们是对的。Ned Davis Research汇编的过去50年的数据显示，标普500指数中支付股息的股票的年化回报率为9.2%，相比之下，不支付股息的股票仅为4.3%，且波动也更大。从1973年到2024年，支付股息的公司会在那段时间内让你的财富在税前增长10倍，相比之下，那些不支付股息的公司就相形见绌了。它们还轻松战胜了指数中所有公司按等权重组合的表现。这就好比选择购买一辆花冠汽车，而不是一辆跑车，因为你知道它可靠，能带你走得更远。但别混淆了因果关系：有史以来表现最好的股票之一几乎从未支付过股息。沃伦·巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司在1967年曾支付过10美分股息。巴菲特开玩笑说，当时他“一定在洗手间”，否则不会做出这个决定。拥有伯克希尔的股票表现极为出色，如果它定期进行现金派息，哪怕你在缴税后将这些股息再投资，其表现可能也不会像现在这么出色。其中的秘诀似乎是，支付丰厚股息的公司往往具有“价值和品质网页链接{value and quality}”特征，而这两个因素与长期投资成功密切相关，也符合伯克希尔的投资组合特征。“价值”体现在支付股息的公司有利润可供分配，而且这些股息支付在其价格中的占比足够高，足以让它们被纳入收入基金income fund。而“品质”则通常是因为支付股息的公司被迫对那些不分配给股东的现金更加谨慎使用。不幸的是，“收入基金income fund”忽视了一个细节，那就是同样的情况也适用于那些通过其他方式（比如股票回购或偿还债务）向股东返还现金的公司。关于股息的最初研究在某种程度上是对的——股息本身并没有什么特别之处，但支付股息的公司往往很特别。本话题在雪球有6条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
云顶新耀的mRNA惊喜来得这么快
about 15 hours ago
这行情真是应了那句老话——惊喜总在预期之外，却又在逻辑之中！上周云顶新耀一场mRNA研发日，直接让股价连续逆势大涨，逼近近四年高点。说实话，虽然我一直坚信云顶的mRNA平台会是超预期的存在，但真没想到这份惊喜会来得如此快！先来简单复习一下mRNA研发日释放的信号：首先就是云顶在mRNA和AI技术方面的布局全面，不仅已经构建了一个涵盖从抗原设计、mRNA序列优化，LNP递送技术到产业化生产的端对端全产业链平台，而且mRNA平台还经过了临床验证，还有自主研发且具备自我迭代能力的EVER-NEO-1 AI算法系统加持。同时，云顶位于嘉善的自建工厂还具备生产多种规模mrna产品GMP生产的能力。这种端到端能力全球屈指可数。然后就是公司的三条mRNA管线。个性化癌症疫苗（PCV）EVM16已在中国启动了一项研究者发起的临床试验。3月4日已完成首例患者给药；现货型肿???相关抗原疫苗（TAA）EVM14已完成支持IND申报的研究，3月也获得了获美国FDA默示许可；自体生成CAR-T项目已经完成了一项非人灵长类动物（猴）研究，预计下半年推进临床。总之，就是在AI技术加持下mRNA技术平台，价值非常有想象空间。而且，最近巨头们的动作已经说明了一切——自体生成CAR-T赛道正在爆发式升温。3月阿斯利康10亿美元收购EsoBiotec，EsoBiotec的管线，才迈过概念验证阶段，首发管线ESO-T01刚刚进入人体临床；6月30日，艾伯维更是豪掷21亿美元拿下仅处于1期临床的Capstan。巨头的持续认可，极大凸显了自体生成CAR-T的价值。更重要的是，21亿美元刷新赛道并购成交额的同时，也传递出两个信号：一是技术壁垒极高，二是市场空间极大！为什么大药企这么看中自体生成CAR-T？根本原因在于自体生成CAR-T直击传统疗法的三大痛点：无需淋巴耗竭化疗避免患者免疫崩溃、可规模化生产的“现货型”特性大幅降低成本、剂量可控性提升安全性。而云顶的布局，恰恰卡在了这个技术爆发的关键节点——其基于靶向LNP（tLNP）的自体生成CAR-T项目，已在人源化小鼠模型中实现高效肿瘤清除，在非人灵长类动物（猴）实验中验证了T细胞高效转染和B细胞清除效果。预计下半年进入1期临床，这个进度与前面被大药企收购的公司，并没有慢多少。可以说，云顶的自体生成CAR-T属于全球第一梯队。而且，云顶自体生成CAR-T项目猴子数据目前看是要好于Capstan的。云顶也表示公司的自体生成CAR-T项目广泛受到全球TOP 20 MNC的关注，正和多家MNC进行深入沟通，希望能够达成可以反映该平台价值的全球合作deal。考虑到市场的热度，还有云顶的技术、进度，自体生成CAR-T的BD，可能会超出预期。更重要的是，云顶还在开发的其他mRNA肿瘤疫苗，EVM16、EVM14的想象空间也不可小觑，每一个都有对外BD的巨大潜力。现在我可以说，云顶的mRNA价值，不是“可能”超预期，而是“必然”超预期。之前大家可能更多关注的是云顶的“短期”，耐赋康、伊曲莫德这些大药，对于mRNA的布局适当调低预期，但是现在必须要打开格局了。艾伯维最新的21亿美元收购手笔，合港币165亿左右。云顶上涨之后最新市值也“不过”203亿港币，而云顶除了mRNA，还有正在加速放量的耐赋康、伊嘉，即使爆发的伊曲莫德，以及EVER001这些。最后我想为云顶的战略前瞻和高效行动力点赞！因为云顶再次证明了自己，战略布局恰如其分，并且可以落地，绝不是画饼。去年，不少人可能对云顶mRNA的认知还停留在讲故事的阶段。但今年以来，行业端自体生成CAR-T的爆发，足以证明公司的布局足够前瞻，卡住了位置。 公司端，云顶的研发给力、行动力高效，通过实际行动证明了自己能够做出来。兄弟们，系好安全带，真正的价值重估，或许才刚刚开始。$云顶新耀(01952)$ 本话题在雪球有30条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
从茅台酒价格的历年波动一窥白酒周期的位置
about 15 hours ago
统计了1990-2025年茅台酒历年的出厂价-零售价-市场价，尝试从酒价的变化一窥白酒的周期。1、1990-2004，茅台每隔两三年提价一次，彰显了强大的提价能力；市场价基本略高于建议零售价，但是不夸张，高10%-20%之间，社会投机力量这个阶段还没有参与到茅台酒价格的炒作。2、2005-2015，这十年是茅台酒二级市场价格大涨大落???十年，可以认为这是一轮完整的茅台酒二级市场周期。2010年茅台酒市场价开始飙涨，到2012年达到2300元及以上。为什么茅台酒市场价在2010年开始飙涨？我觉得是社会投机力量参与到了茅台酒的炒作。那为什么全社会会参与到茅台酒的炒作中来呢？我观察历年的价格变化，核心点应该是在2005-2009年，茅台酒厂连续5年调涨茅台酒出厂价，进而也导致茅台酒的零售价和市场价连涨五年，这种连续的上涨势头，激发了社会的投机欲望，茅台被赋予了金融属性。进而，2013年“三公消费”限制致价格腰斩，也是金融属性的一个反噬。茅台酒价格在900元左右整整躺了4年时间，直到2016年才重新开始爬升。3、2016-2025，可以理解成第二轮茅台酒二级市场周期。从2016年茅台酒市场价企稳回升，至2021年市场价达到本轮高点，创3950元，然后是4年阴跌过程， 在2025年重新因为禁酒令加速下跌。上述的复盘，个人得出了一些有意义的总结：1、茅台的金融属性不是一开始就有，是茅台酒厂连续调价激发社会投机力量的结果；2、金融属性让茅台酒市场价大涨大跌，两轮周期的高点都接近出厂价的3倍，低点跌破茅台的零售价。3、本轮的茅台酒二级市场价格还没有演绎结束，参考上一轮茅台酒市场价跌破零售价见底，当下零售价是1499，可以把跌破1499当做茅台酒市场价见底的标志。所以，白酒周期的位置：尚未见底，静候演绎。$贵州茅台(SH600519)$ $五粮液(SZ000858)$ $洋河股份(SZ002304)$本话题在雪球有28条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
全球“抢铜大战”白热化：一场关税套利引发的金融风暴与资源博弈
about 15 hours ago
一、疯狂套利：从“关税预期”到“库存黑洞”1. 美国“囤铜潮”的暴利逻辑关税套利机制：特朗普政府启动《贸易扩展法》232条款铜进口调查，计划征收25%关税。交易商赶在政策落地前将铜运往美国，一旦关税实施，COMEX铜价将因进口成本激增而飙升，提前囤货者可通过价差套利。库存极端分化：美国铜库存激增至100天消费量（约40万吨），而非美地区（尤其是伦敦）库存暴跌80%，仅剩10天用量。LME可用库存降至全球单日消费水平，空头面临“无铜可交”的逼仓风险。价差创历史纪录：COMEX铜价较LME溢价高达1350美元/吨，现货升水一度突破300美元/吨，创2021年逼空风暴以来新高。2. 战略资源博弈的深层动机军事与能源安全：铜是子弹、炮弹外壳的核心材料，也是电网、新能源设备的命脉。美国铜进口依赖度达45%，囤货旨在降低地缘风险。对冲“去美元化”风险：多国加速抛售美债增持黄金，铜因兼具金融与工业属性，成为美元信用削弱下的替代硬通货。二、全球产业链的“多米诺骨牌效应”1. 资源国与消费国的双输困局拉美供应国被动卷入：智利、秘鲁等主产国被迫转向美国市场，但关税可能削减其出口利润。智利铜对美出口占比30%，若关税落地，年损失或超15亿美元。中国制造业成本承压：作为全球最大铜消费国（2024年耗铜1495万吨，70%依赖进口），铜价飙升直接推高电力、新能源、家电行业成本。一辆新能源车用铜量达83公斤，较燃油车翻倍，铜价每涨1000美元，单车成本增加50美元。2. 供应链重构加速贸易流向逆转：10万-15万吨铜正运往美国港口，规模超2022年历史峰值。LME亚洲仓库铜加速流出，加剧区域性短缺。金融化加剧价格波动：对冲基金涌入铜期货市场，COMEX铜净投机头寸激增，但持仓集中度上升放大踩踏风险。三、中国突围：从“资源焦虑”到“战略破局”1. 资源短板倒逼三大行动境外矿山控权：紫金矿业、中铝等加速布局刚果（金）、秘鲁铜矿。卡莫阿-卡库拉铜矿2026年投产后年产铜40万吨，可满足中国3%需求。西藏超级铜矿开发提速：多龙铜矿（储量2000万吨）设计年产量31万吨，相当于进口依赖度降低2%，但需平衡青藏高原生态保护与开发节奏。再生铜替代提速：中国废铜回收占比已升至30%，目标2030年达40%。云南铜业等企业建立“城市矿山”网络，降本增效显著。2. 技术破壁：材料革命对冲资源约束铝代铜技术突破：电力电缆领域，铝合金导线成本较铜缆低30%，国网已试点应用。碳纤维导线应用：国家电网在特高压工程中推广碳纤维复合芯导线，输电损耗降20%，用铜量减少40%。四、投资策略：在“铜疯牛”中捕捉确定性1. 短期套利机会跨市套利窗口：做多COMEX铜期货同时做空LME铜，押注关税落地后价差扩大。高盛测算，若实施50%关税，价差或飙升至5000美元/吨。A股弹性标的：$北方铜业(SZ000737)$ ：与华为合作开发矿山数字化，年内涨幅超50%；电工合金（300697）：高端铜合金供应商，新能源车连接器市占率第一，单日涨停20%。2. 中长期布局核心资源“家里有矿”的龙头：紫金矿业（601899）：全球铜资源储量超6200万吨，卡莫阿项目达产后利润占比将超40%；$XD洛阳钼(SH603993)$ ：刚果（金）TFM铜钴矿产能释放中，铜成本全行业最低。再生资源龙头：海亮股份（002203） 连续3日获主力增持，年处理废铜30万吨。3...
半年总结：当我们面前不再只有牛市一条路
1 day ago
2025年上半年结束了，卡叔上半年总计取得了17.66%的收益，小幅跑赢等权指数，因为有杠杆资金参与北交所打新，所以这个收益率高于系统显示的收益率。实际上上半年北交所打新很卷，收益率非常有限，所以卡叔也思考过是否需要提前还掉房贷，但是最终没有提前还，因为打新资金的价值不仅仅是打新，还有流动资金的效果，有这笔资金在，就可以解决满仓状态无现金的困局。 今年可转债轮动收益最强悍的是低溢价轮动，半年超过57%的收益率，远远跑赢了卡叔。但是卡叔对自己的收益率还是满意的。2024年以后，卡叔对自己的投资策略做出了调整。“安全性”成为投资组合中重点关注的内容。之所以进行这样的调整，主要是针对实质性违约的案例越来越多，一些以往不那么重视的元素，出现在投资的策略里。可转债存量占比正股市值、正股负债率、现金流、盈利能力、甚至是企业管理层是否有违规记录，这些原本不太关注的内容，被纳入了考核体系。 对可转债质地的重视，也造成了当年卡叔最强的技能，博弈下修的效率变低，因为质地好的转债，公司往往不那么缺钱，这些上市公司对下修促转股的态度，往往是纠结的。不下修或者拖到最后阶段再下修，让卡叔不得不面对持仓转债长期不能爆发的局面。 不过认真思考后的卡叔还是决定接受这种现状，对于股市资产占比家庭资产非常高的卡叔，常年高仓位甚至有时候有杠杆，求稳就必须放在投资策略的首位。 在2024年的持仓中，卡叔持仓绝大多数以余额3亿以下转债为主，前十的持仓中只有威派、孚日两只超过4亿。相当数量转债余额小于3亿。而在2025年上半年，随着金陵、锦鸡、海波、联诚这些转债起飞后的大幅减仓。道恩、威派、润禾、斯莱，强赎退市，曾经最爱的智能、今飞转债到期，部分进入存续期一年甚至半年以内小市值转债减仓后不再买回。而当前场内可选的迷你债，几乎没有适合的买点了，因为大部分迷你债的价格已经失去了防守的价值。而细思这个市场，至少在25年的前五个月，迷你债板块的表现并不突出。一方面向下空间不大，多数债没有好的买点，市场整体水位偏高，导致买点区域被拉高到115以上，甚至超过120。而微盘股优秀的表现，也使得强赎概率大增。而市场情绪也没有关注在存量的迷你债上，130的强赎线对转债的压制非常大，传统类小市值转债脉冲变低，造成了难以获得超额收益。这种局面在6月稍有改观，但是依然难以重现2022年8月以前的盛况。在这样的背景下，也造成了相当多已经确认收益的资金，必须回补一些中大市值的转债。作为一个在资本市场中，挨打多年的投资者。我们首要的是清晰对当前的现状进行分析。第一：可转债市场已经不是23和24年的市场了，尤其在24年初，那场惨烈的微盘股下杀的行情中，可转债市场的估值也被杀到了一个历史罕见的低位。在没有极端情况发生的状态下，在那一刻，可转债的未来其实只有一条路，那就是通往牛市道路。所以那时候我才会写出一篇，《在熊市里保留一颗向往牛市的心》这样的文章。而现在呢？整个估值的大幅提升，也使得可转债向下防守能力变弱。但是多年低迷的市场，未来也不能排除有更狂热的阶段性牛市。所以现在的市场其实就在牛市和熊市的中间状态上，一切皆有可能。第二：卡叔认为近年监管对市场做的最好的一件事，其实是控制融资的节奏，不止是新股和再融资节奏的放缓。可转债的发行也得到了遏制。和股票市场不一样的是，由于不少转债强赎和到期，可转债的总量在不断的减少，这也使得，即便股市重回低迷，可转债的整体市场也不容易回到低位。第三：自从24年9月以来，可转债市场持续火热，不少可转债阶段涨幅巨大，去年两次大面积破发，甚至在违约预期的背景下，市场大把年化收益10%以上的局面已然不再。不过对比07年15年峰值的可转债疯狂的估值，当前价格又显得不那么离谱。所以可转债的价格水位，也是在一个状态，属于价格不低，但是估值并不离谱的状态。细细思考当前市场不上不下，不冷不热的局面，我们需要明确的投资思路，或许就是在我们的面前不再只有牛市一条路的时候。我们需要按照两种思路选择转债。如果未来是牛市，哪些转债有攻击力，不至于掉队太多。如果未来是熊市，又有哪些转债能够防守。然后我们把两个转债池合二为一，去选择其中的交集。我会关注哪些属性？属于正股的部分应该有：1、正股价格百分位。2、题材稀缺性。3、未来一段时间的业绩前景。4、负债率、5、现金流、6、应收余额以及应收企业的兑付能力。7、业绩的稳定性。8、关税受影响程度。9、正股的波动性。属于可转债的部分应该有：1、可转债交易价格下限。2、存续时间。3、可转债余额。4、带溢价起飞能力。5、价格与到期本息差额。6、下修意愿。7、可转债余额和正股市值占比。8、绝对价格。我们以金陵转债（已经清仓）案例来做分析。大家知道金陵转债在过去的三年时间，都是卡叔布局品种，到了今年在相当长时间里都是第一重仓。为什么会出现这种情况呢？第一：场内性价比相对高。金陵转债到期本息123.5元，在去年一度到期年化收益率在4%左右。而在今年市场大反弹，它也是少数的小市值正收益转债。第二：公司有意愿促转股，不排斥下修。去年下修虽然没有到底，但是可转债的活性已经提升了，最近半年三次有力度脉冲。第三：负债低，偿债能力有保障。题材稀缺，正股有波动，转债可以带着高溢价爆发。所以对于一只历史波动性相当好，持有到期也能保住本金的转债，买入去熬，去博取一个可能性，当然是非常不错的选择。有投资者认为金陵转债的苏超概念可遇不可求。但是卡叔认为，即便没有苏超，金陵转债依然有足够的能力给投资者带来回报。至于苏超，是属于投资者近乎白送的期权价值。而未来的转债应该如何选择呢？出于对可转债违约预期的担忧，卡叔当前的持仓里已经没有明显的重仓的品种，持有量前十的转债，差距并不明显。以卡叔新增的两只中大市值转债为例，我来分析一下我的选品理由。（声明：卡叔所有单品持仓不超过个人资产5%，所提及的品种，随时可能因为市场变化进行增减仓操作。同时一些诸如上市公司造假，极端的企业经营风险都没有能力判断，本文所有分析均属于个人判断，存在因能力导致的疏漏。）品种A：三角转债（到期本息117.5元），品种B：晶瑞转2（到期本息110.3元）。选品理由：1、两只转债到期时间均在2年左右，由于市场水位偏高，当前市场价格均超过了到期本息的本息价格，卡叔新增仓位的成本持有到期存在2%左右的亏损。但是上半年积累的超过10%的利润，也让卡叔愿意拿出部分盈利应对亏损。2、单纯从财报分析，两家公司的经营正常，偿债压力均不大，所以在这样的背景下，如果市场转向，这两只转债的债性防守能力，会高于很多现金流压力大的公司。如果整个市场变盘，我认为在下跌5%的位置就会形成强防守，下跌7%几乎就是下跌极端位置，这样向下空间优于场内绝大部分转债。3、两家公司下修的意愿都不强烈，其中三角近期刚宣布半年不下修，下次触发在年底，但是三角溢价50%，若正股大爆发，或能带动。晶瑞2下次触发点在8月左右，因为存续还有两年，也存在继续不下修的可能性，但是在未来晶瑞2有一定概率进行不到底的下修。以当前晶瑞2的溢价水平，若坚持不下修，便会沦为鸡肋债。4、对于两只可转债，在基本面没有发生重大变化，如造假黑天鹅的背景下，卡叔计划做一年期以上的持仓计划。两家企业25年业绩都有望实现正增长，卡叔认为在25年报之后，有望实现收益。历史显示，卡叔以往投资的转债，很少在建仓后短时间完成收益确认，金陵、孚日、道恩、东风等等，都经历了一年以上的持仓时间，来等待转债题材风口，所以两只转债都符合卡叔以往持仓的风格。5、两只转债题材均有特色，晶瑞转2是半导体材料，高端芯片作为我们被美国卡脖子的行业，是国家必然重点扶持的行业，而三角转债是属于军工板块，作为一个战斗机相关性非常高的转债，我一直认为市场低估了三角防务在战斗机领域的价值。印巴空战是中国军工产业长远的利好，若市场重新重视三角转债的价值，或为未来行情打下???础。6、不同于很多大市值转债，三角和晶瑞转2的波动程度尚可，在阶段性行情中，具备小幅脉冲能力，两只转债存在利用市场波动降低成本的机会。也是基于以上的原因，卡叔以相对长一点的周期作为选债标准，期待能买入向下空间有限，向上概率不低的转债。说完了新布局转债的思路，我们再说说25年下半年应该注意的事情。1、上涨掩盖了很多问题我们要知道，在市场乐观和市场悲观的背景下，估值的风格会发生很大的变化。下跌的时候，市场更看重质地、偿债能力、重要股东背景。而上涨的时候，市场更看重题材、低溢价带来的攻击性。所以当市场从悲观转为乐观，最大的受益方就是同时具备熊市杀跌元素和牛市爆发元素的转债。估值体系的变化会使得他们容易获得超额收益。而市场出现火热，有牛市潜力的时候，我们要注意的就是那些被上涨掩盖的熊市杀跌元素。我们希望市场一直火热，但是我们依然要在配置时，去思考，在阶段性下跌时，哪些因素会击穿我们的持仓防守。所以在市场中间状态时，我们需要关注熊市抗跌元素叠加牛市后发元素的持仓。2、存量将近一步减少，关注下一个启动点。24年可转债市场是一个万亿市值的市场，但是在发行变少，部分转债强赎和到期背景下，当前市场的规模已经降到6000多亿，随着下半年500亿市值的浦发转债的退市。可转债规模降到6000亿以下是可以预见的，而场内被动配置可转债的资金，不管是机构投资者，还是卡叔这样对可转债有路径依赖的投资者。部分存量在市场中的品种，可能会因此被动推动。抢先去寻找一些未来被市场发掘，且重点布局的品种是重要的。卡叔建议选择建仓质地较好的中大市值转债，有一个很重要原因，就是他们会是需要风控的转债基金未来优先关注的对象。3、认清现实，认清泡沫、理解泡沫、拥抱泡沫、警惕泡沫。如何认清现实，认清泡沫？上半年表现最好的板块是小市值股票，虽然可转债等权指数的涨幅远小于小市值股票。但是得益于可转债与小市值股票的相关性较高。所以，在上半年可转债的估值水平得到了很好的修复。也使得可转债整体价格大涨的背景下，溢价水平等指标没有出现泡沫化。微盘股的大涨是否得益于企业经营的改善？以卡叔的视角去看，显然不是这样的，在房地产开始下行后，国家的经济更像是处于修复的阶段，很多上市公司业绩压力巨大，且没有整体反转的迹象。至于国家对金融市场的支持，相信是更多聚焦于大市值和龙头公司。所以，在这样的背景下，小市值股票的行情，更像是以往纯炒作的逻辑。这样没有业绩增长支撑的炒作，未来的走向，可能像以前一样，不断的拉升，但在达到高位后，在某一个时间点，再次遭遇24年初那种崩盘式下跌。卡叔认为24年下半年到现在，微盘股优秀的表现，其实就是得益于24年初那场残酷的微盘股估值重塑。为什么要理解泡沫、拥抱泡沫？我们需要因为可以预见的风险，提前从市场中回避，耐心等待回撤吗？卡叔认为想做到这点很难。在市???开始击鼓传花的时候，往往是风险和机遇伴生的时间窗口，在泡沫产生的时候，也是赚钱效应高光时刻。可转债作为特殊的投资品种，强赎压制了债券价格上限的天花板，但是它也同时强迫投资者将收益不断的确认。贪欲往往是投资者难以克服的心魔，它是导致很多投资者投资失败的主因，但是可转债特殊规则，让可转债投资者比股票投资者更能摆脱被贪欲控制的局面。所以如果我们不能判定，未来必将到来的大幅回撤到来的时间点，我们就应该顺势而为，在不断上涨中切换到防守状态，在不断下跌中切换到攻击状态。因为我们择时的代价，其实是以损失轮动的超额收益为代价的。当我们的防守点和真实发生的崩盘点差距的时间太长，这段能产生超额收益的时间成本，所产生的收益或许足够弥补未来的回撤。而更重要的是，我们有近十年没有经历过疯狂的牛市了。我们的投资者只见证了21年初和24年初低迷。并没有了解过2007和2015年的疯狂。换一种说法，多数投资者理解的顶部和实际的顶部是不一样，万一后续出现极致的泡沫，反而会影响我们的投资者心态。该怎么警惕泡沫？卡叔在前文说自己轮动的思路。所以我理解的泡沫是，当全场不再有硬着头皮还可以下手的机会时，才是我们应该大幅减仓的时间点，而现在只要市场上还存在着一些鸡肋但大概率能实现盈利的机会时，我们就不用着急离场，小幅缓慢的撤退即可。我们警惕泡沫的原则是，泡沫的收益大于潜在风险的损失。资本市场的起起伏伏，是作为一名投资者必须经历的事情，所谓平和的心态，其实也是在市场暴涨暴跌中锤炼出来的。一个成熟的投资者所向往的盈利，也不是依靠阶段性行情完成的。永远思考当前市场中的性价比，永远以超长期的眼光去看待市场，才是投资小胜，复利爆发的关键。本话题在雪球有13条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 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信达肿瘤研发日的一些感受
1 day ago
这次肿瘤研发日信达披露了大量研发内容，并且请了多位国内知名教授来讲解肿瘤治疗的现状和展望未来。非常值得大家去网上听回放。或者没时间听几小时，直接下载那个PPT看看也会很有收获。来说说我最关注的点吧，那肯定是IBI363的未来。下午的投资者交流来的机构太多，我没机会提问，当然其他机构也问了IBI363 BD的可能性。俞总的回答是ASCO以后有大量公司来问这个药。当然他们会很谨慎，需要对方本身在肿瘤领域深耕，并且有大量资源把这个项目当重点来推进。同时俞总也说出一个特别好的药不容易要谨慎。其实我想问的是一个数字上的问题。信达预期未来海外营收目标要到占比40%。那么按照现在的销售趋势，这个数字可能就是海外要20+亿美元的营收。这数字说明如果是单纯的卖权益拿版税，即使拿到非常高的20~25%比例，按照药品爬坡的客观规律根本无法在预期的时间内产生20亿美元的营收啊。说个题外话，俞总的讲演中说道现在“重磅药物”的定义升级了，要20亿美元才算重磅（以前是10亿）说明这个20亿美元营收数字信达内部确实是有考量的。所以要达成这个目标最实际的路径有2条：1：自己卖。显而易见自己卖能拿到最大的经济利益，但耗资巨大并且自己承担所有风险。并且因为目前信达资源有限，无法做到最大化药物的价值。简单来说就是无法做到类似默沙东引进科伦Trop2 ADC那样同一时间开10多个大三期来开发各种适应症。2：用50:50对半分模式来BD。类似再生元-赛诺菲，传奇-强生，阿里拉姆-罗氏的这些案例。这种模式所有成本各负担一半，未来经济利益也一人一半。在研发顺利的背景下，这2个路径最有可能做到预期时间内海外营收40%。最后我在说说对BD的看法，这2年BD太火了。好像绝大部分投资者都希望自己投的公司去做BD。但本质上BD是什么？是自己没能力开发，只有变卖资产给其他大玩家来开发。同时常规版税形式的BD把经济利益大头也给了对方，对方吃肉自己喝口汤而已。好处是把风险也给对方，并且不占用自己的资金了。简单来讲应该是“非必要不BD”，能自己做的一定自己做，能晚BD的尽量晚BD（临床推到后期能拿到更大比例的分成，保留更多未来的利润）越是好药大药BD就应该越谨慎。最后我来神棍一下。IBI363目前自己开发会无法发挥这药的全部潜力并且公司需承受巨大的财务压力，所以我预测最后是美国50:50，其他地方版税的模式BD，这个是能保留最多的经济利益的BD模式，并且这个模式的销售通常是2家一起完成的，信达有志于发展成国际化企业，那么这个共同销售就是学习和建立自己海外销售团队的最佳时机。交易对象最大可能性是罗氏，其次是礼来，诺华，BMS。本话题在雪球有65条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
以异环为例，如何马前炮评估游戏产品
1 day ago
异环二测如火如荼，我自己因为时间关系，没办法深入体验。目前为止，我只来得及体验2个多小时，因此关于游戏本身，我没有什么发言权。但是我巡视了下主要社区，包括小破站，贴吧和雪球，我发现大家对这款产品的评论，过于碎片和情绪化，有真实价值和独特价值的，并不多。所以，我想写点东西抛砖引玉，介绍下我自己目前比较认可的，游戏产品评估模式与思路。我的核心理念是：相比传统的“拆分打分式”评价模式，比如给画面9分、剧情7分这样割裂的评价，我们更应该追求去看更本质的东西，比如用户定位、核心逻辑、长线生存。啥意思？用更通俗的语言，就是看：这个游戏能否找到对的玩家，能不能让他们玩得爽，同时让他们持续玩。1，为什么拆分打分式”评价模式是陷阱？游戏作为有机整体，各要素间存在复杂的动态关系。单方面的“优秀”或“差劲”无法决定产品的成败。一款美术惊艳但玩法枯燥的游戏可能失败；一款玩法极其优秀但新手引导糟糕、画面简陋的游戏也可能无法吸引足够用户。另一方面，评价各项元素的时候，也不能脱离它的核心目标和目标用户群。比如一个主打沉浸式叙事的游戏，画面精美但剧情逻辑混乱，那就是致命的缺陷。参考P5X，它有一个致命缺陷就是第一章的剧情逻辑太糟糕了，糟糕到黑羽看到剧本做动画时能一脸懵逼，糟糕到后续接手的新田编剧能在推特上狂骂写这个剧情的老编剧。再举个例子，当我们玩大型沉浸式RPG或动作游戏，就是通常理解的那种3A级游戏的时候，我们非常在乎这个游戏的各种流畅性：我们需要无割裂的叙事节奏，否则一旦脱戏就会让该游戏故事可信度崩塌；我们需要毫秒级的操作反馈，否则操作失控就容易引发挫败感；同时我们追求加载与交互的无缝连接，否则容易瓦解探索感；同时我们还追求角色成长的及时反馈，否则游戏驱动力容易减弱。然而，如果我们游戏对象换成动森呢？你就会发现这些3A游戏里追求的“流畅性”设计在这些休闲放置游戏，反而是缺陷。一款成功的休闲类游戏，在于追求为玩家创造一种低负担、低压力、碎片化的成长体验，因此，它就不能“流畅”：操作与反馈需要延迟，同时降低玩家操作频率，允许随时切出游戏；资源速度必须限制，避免玩家爆肝透支热情；信息必须简化，过程也可以遮蔽，让玩家聚焦结果，比如更关心战力是否达标而不是战斗如何优化；然后玩家认知符合也要减少，理解门槛必须要低。所以非常简单的对比，在大型游戏里的生命线，在休闲游戏里就是缺陷和累赘。而真实的游戏产品，其实还要比这更复杂。比如即使都是3A，游戏开放商依然要在各种流畅性里选择取舍，比如是追求游戏体验流畅度还是追求画面复杂度，不同的类型显然答案也不一样。比如魂类游戏，很多武器前摇都很长，是开发商没技术解决这个延迟吗？是游戏自己的需求罢了。2，如何系统化思维？a，用户为本：定位与吸引力不存在“完美无缺”的产品，只有“适合某一（几）类用户”的产品。蔡喵的那句“awwbwg”其实说的一点不错。“好不好”是相对的，看对谁来说。 所以不要追求讨好所有人，而是精准服务核心用户。所以异环想要吸引什么样的用户：年龄层？硬核or休闲？PvE or PvP？单机or社交？游戏经验多还是少？审美趣味？收集成就型？故事沉浸型？创作表达型？竞技挑战型？那针对这些用户，异环有刻意在游戏里设计制造哪些可在社交媒体上传播的高光时刻用来破圈和引流吗？异环有哪些是精准打击目标用户痛点和兴奋点，又有哪些点是目标用户可能介意的，或者阻碍潜在用户进入的？异环首个小时和首日的游戏内容，有精准传递游戏的核心价值，帮助用户建立明确短期目标吗？异环在跨群体兼容性上做的如何，比如核心硬核玩家与泛玩家，单机剧情玩家和跳剧情玩家，男玩家女玩家这些上，他们可能爆发什么样的冲突？游戏又有没有设计合理规则机制缓解冲突？b, 底层逻辑：核心与灵魂核心逻辑不是静态的“优点清单”，而是驱动产品运转的动态系统。需深入分析其核心循环，资源价值和反馈强度。核心循环首先是玩家的具体行为链条，玩家重复进行的核心动作是什么（如：战斗->获取装备/资源->变强->挑战更高难度战斗）？这个循环是否有趣、有成长感、有可持续性？完成这些循环会满足玩家哪些深层情感需求？一次小循环和大循环的时间是多久，是否是否符合目标用户碎片化/沉浸式的需求？循环多久会因重复感或资源枯竭而疲惫？是否有“其他循环”作为缓冲？单就异环来说，它既有传统RPG的典型养成循环，又有城市模拟经营的养成循环，这两个循环目前设计如何，兼容如何，能否互相缓冲，都是我们可以深度思考的问题。资源价值，自然就是游戏的资源与经济系统的设计，游戏内关键资源如何产生、消耗、转化？经济系统是否存在通胀/通缩风险？玩家之间是否存在互相驱动的经济或社交互惠？是否形成依赖关系？除数值外，哪些设计提供“不可量化”的独特价值与体验，以及满足感？反馈强度，我理解就是成瘾性设计，比如异环的高频刺激（战力跃升）与低频刺激（叙事高潮）的节奏是否合理？它概率性奖励（抽卡、掉落）设计的如何？ 挑战难度是否引导玩家自然进入很舒服的状态？还是频繁断裂体验？只有理解了这些大逻辑，才能明白产品各部分（画面、动作、剧情、美术等）是如何协同支撑这个逻辑的。评价它们的好坏，也应以是否有效服务于核心逻辑为标准。c, 长线生存：可持续性对于异环这样的服务性游戏，显然初期火爆但迅速衰退的的价值，远不如能健康稳定运营多年的价值。二测其实还不太能在这方向上看到太多东西，但是我们也可以开始思考这个问题了。其实最关键的，就是内容供给：苏幻在异环上的官方内容更新节奏与产能如何，肯定是长线生存里最重要的因素。这些部分我们暂时只能从幻塔那里参考一二，然而除此外，我们可以现在就思考下，异环的新内容是在用“可复用模组”设计降低开发成本？AI对他们帮助如何，是否有可能让玩家创作内容和类UGC思路与官方产能互补？第二重要的，是社区生态：二创土壤与氛围如何？是否为衍生作品（攻略、同人、直播）提供便利？是否容忍非官方社区存在？是否有舆情监控与危机公关预案？尤其是在二游这个大生态里，社区战争频繁，苏幻是准备在异环上用什么策略与态度？第三重要的，其实在核心逻辑里也提了，就是经济系统：是否有控制膨胀机制？付费深度宽度如何？抵御外挂和工作室的能力如何？第四，就是战术布局：UE5的采用，是否在频繁更新迭代里充满优势？跨平台开发能力表现如何？3，小结所以，我希望包括我在内，跳出了碎片化评测的局限，更偏向商业和产品视角的系统性分析方法，来看我们想要投资的产品的未来。我们可以这样问自己，如果这个游戏美术，或剧情哪里做的不好，那它的核心玩法还能否独立运转？玩家能否用一句话就向其他人安利这个游戏？用户对这个游戏忠诚与粘度如何？总之，将游戏视为有机生命体而非零件组装体去看问题，而一款游戏真正的护城河业永远建立在各系统协同产生的涌现价值之上。什么叫涌现？单一功能或资源容易被复制或超越，但多个系统深度耦合后产生的“意外惊喜”。最直接的例子：生命本身就是最经典的涌现。我想这个观点如果展开，会是个很精彩的论文。而且这是个哲学问题，但我很喜欢去思考。其实从我能看到的完美世界的雪球，一直以来，就基本只有浮华一人，是按系统方法在思考产品，其他大部分人，都多少是碎片化评测。此文仅为抛砖引玉，我自己能力有限，还期望诸位高人，在各个论坛里能贡献高价值信息与观点。本话题在雪球有18条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>
中国血制品必将出现一个巨头
1 day ago
中国血制品行业，正在发生一场大变局。从华润48亿元收购博雅生物，到海尔系125亿元控股上海莱士；从天坛生物13亿元吞并中原瑞德，再到近期中国生物拟46亿元拿下派林生物21.03%股份。短短五年间，中国头部血制品企业几乎都发生了资本异动，整个行业的竞争格局剧烈生变，正向深度整合时代演进。血液制品，作为国家重要的战略性储备物资及重大疾病急救药品，一直处于生物医药产业的核心地位，呈现政策壁垒与市场需求双重驱动。伴随中国血制品的整合浪潮不断加深，这个赛道注定将会诞生一个超级巨头。01现有格局：四分天下牌照是中国血制品行业最大的护城河。2001年，国家为防控艾滋病而发布政策文件：全面暂停血制品生产企业的新批许可。至此，中国血制品行业正式进入存量竞争时代，企业若想入局，只能通过收购持牌企业来实现。2012年浆站审批政策再度收紧，企业新建浆站需具备包括“白蛋白”在内的六种核心血液制品生产资质。由于资质门槛高，浆站新建速度显著放缓，到2021年底，全国实际运营的血制品企业锐减至28家。牌照与浆站的双重稀缺性，迫使企业将并购视为扩张的核心路径，国资与民营资本围绕血浆资源展开激烈争夺。几经争夺，行业逐渐形成四分天下的竞争格局。2021年，华润医药斥资48亿元控股博雅生物，并持续通过资本运作扩充浆站资源；2023年12月，海尔集团以125亿元拿下上海莱士控股权，创下行业并购金额之最；国药集团坐拥天坛生物和卫光生物，又在今年耗资45亿元收购了派林生物，凭借央企背景和最大采浆网络，稳坐行业头把交椅。至此，国药系、海尔系、华润系与独立龙头华兰生物四大阵营鼎立的格局正式成型。虽然四大巨头资源实力迥异，但目标却出奇的一致——抢占血浆资源。国药集团通过天坛生物、卫光生物、派林生物三大平台，构建起覆盖全国的浆站网络。截至2025年6月，国药系浆站总数达154个，采浆量突破4000吨，占全国总量近40%。其中，天坛生物作为核心载体，2024年采浆量达2781吨（同比增长15%），单站采浆效率行业领先，并以1.85亿美元收购中原瑞德新增 5个浆站。海尔集团在2024年以125亿元控股上海莱士后，加速并购扩张。2025年斥资42亿元收购南岳生物，新增9个浆站，浆站总数增至53个，采浆量提升至近1800吨。华润医药自2021年收购博雅生物后，也持续加码并购扩张。2024 年收购绿十字中国，新增4个浆站及重组VIII因子销售权，采浆量从467吨提升至630 吨。华润依托央企背景???在内蒙古、山东等地加速浆站审批，计划整合丹霞生物旗下17个浆站资源，目标在“十四五”末实现浆站数量翻番。华兰生物作为唯一股权稳定的头部企业，2024年采浆量达1586.37吨，单个浆站效率行业第一，其“血制品+疫苗”双业务模式形成独特护城河。持续整合之下，行业集中度急速攀升。2019年，前五名企业市场份额不足50%，到2024年，这一数字已超过70%，天坛、莱士、华兰、派林四家千吨级企业合计采浆量超7300吨，占全国总量的近60%，“强者恒强”的马太效应已不可逆转。政策与资本双重催化，中小企业的生存空间被极致压缩。目前国内正常经营的血制品企业不足30家，其中超过半数因缺乏新浆站资质而陷入发展困局。随着博雅生物收购绿十字中国、卫光生物控股权划转国药等交易陆续落地，非上市血企的市场份额正加速向四大阵营集中。这场整合远未终结，未来三年内剩余优质标的将被悉数瓜分，中国血制品市场极有可能复刻全球寡头垄断的格局。02超级巨头将诞生纵观全球血液制品行业，集中化是必然趋势。从20世纪末超100家企业，到目前全球仅剩不到20家主要血液制品企业，前五位的企业市场份额占比超80%，形成典型的寡头垄断格局。中国血制品行业同样正步入整合深水区，在规模效应与技术壁垒的双重驱动下，行业集中度持续攀升的逻辑已从资源争夺转向全产业链竞争力重构。2023年，国内血制品市场规模突破600亿元，但实际需求缺口高达4000吨，这一矛盾正倒逼龙头企业通过技术升级与跨国布局填补供给鸿沟，而唯有超级巨头方能承载这一使命。血浆采集的规模效应是血制品行业的核心竞争逻辑。在血制品成本结构中，原料血浆占比超60%，血浆综合利用程度直接影响企业盈利能力，而规模优势正是通过提升原料利用率，实现成本控制与产品矩阵拓展的双重突破。以天坛生物为例，2024年其采浆量达2781吨，单站采浆效率领跑行业，庞大的血浆处理量使其白蛋白生产成本较中小企业低15%-20%。更关键的是，规模化生产能支撑更多细分产品开发：天坛生物目前拥有14个血制品品种，覆盖白蛋白、免疫球蛋白、凝血因子三大类，而中小企业平均仅能生产5-6个基础品种。另一方面，高端产品的供需失衡正倒逼行业加速升级。我国白蛋白人均使用量不足美加日的1/5，免疫球蛋白不足1/4，凝血因子更不足1/50，高附加值产品供给严重不足，难以满足血友病等特殊患者需求。这种结构性矛盾源于深层技术代差：国际领先企业可从血浆中提取22种产品，而国内龙头上海莱士仅能生产12种。图：各国血制品人均消耗情况，来源：山西证券突破技术代差的路径清晰：要么通过技术引进实现快速迭代，要么依靠长期研发投入完成自主突破。华润系通过收购绿十字中国，一举获得重组VIII因子核心技术，强势切入百亿级血友病治疗市场；华兰生物的重组人凝血因子VIII已进入临床阶段，其“血制品+疫苗”双平台形成研发资源协同，但同样需要消耗大量的研发成本，2024年研发费用达3.33亿元，同比增长18.63%。可见，这两条路径均离不开雄厚资本的强力支撑。此外，政策端也正积极鼓励企业提升效???。2024年《血液制品生产智慧监管三年行动计划》实施后，浆站审批周期延长至2-3年，且向“研发能力强、血浆综合利用率高”的企业倾斜。当资源、政策、技术三股力量交织，行业终局已清晰可见：不久的将来，中国血制品行业或将诞生首家跻身全球TOP5的超级巨头。03两条腿走路中国血制品行业过去二十年的生存法则为高度依赖浆站资源，但单一“血浆驱动”模式已触及天花板。2024年进口白蛋白占比仍高达64.38%，凝血因子类产品缺口超70%，暴露出国内企业“重资源、轻技术”的结构性短板。与此同时，重组技术对传统血浆提取工艺的冲击加剧，以及政策对血浆综合利用率要求的提升，头部企业已从“浆站为王”转向“资源+研发”双轨战略。这一转型既是突破血浆供给瓶颈的必然选择，也是打破国际巨头技术垄断、填补高附加值产品缺口，同时抵御技术替代风险的关键路径。与国际巨头CSL、武田、基立福等相比，国内企业重组技术仍处追赶阶段，但以国药系、海尔系、华润系、华兰生物为代表的头部企业，正通过不同的路径，打破技术困局。国药集团作为国内浆站资源最密集的企业，旗下天坛生物在2023年便实现注射用重组人凝血因子Ⅷ与第四代层析工艺10%浓度静注人免疫球蛋白（pH4）的成功上市。2025年，两款重磅产品已提交上市申请，其中一款为国内首个皮下注射人免疫球蛋白，另一款为注射用重组人凝血因子Ⅶa。此外，天坛生物另一款重组产品 “注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白”于2024年4月启动临床试验，该产品通过Fc片段延长半衰期，可减少患者注射频率，有望成为下一代重组凝血因子的标杆。上海莱士在2024年被海尔集团控股后，加速技术转化与产品升级。依托原股东基立福的技术授权，推进重组人凝血因子Ⅶa临床，并整合南岳生物的凝血因子生产线填补产品空白。华润医药收购绿十字中国后，成为国内少数同时拥有人源Ⅷ因子及重组Ⅷ因子销售权的血制品企业。研发管线方面，旗下博雅生物以凝血因子类与特异性人免疫球蛋白类产品为研发重点，C1酯酶、VWF因子、高浓度静注人免疫球蛋白及微量蛋白类等在研项目进展有序，形成完善的在研产品梯队。华兰生物自主研发的凝血因子Ⅷ和人凝血酶原复合物即将投产，预计年产能达96.8万支。未来五年将聚焦核心技术创新与产业升级，加速产品迭代，重点开发高纯度白蛋白、第四代免疫球蛋白、高比活特异性免疫球蛋白、皮下注射免疫球蛋白及凝血因子类产品。行业的胜出者必定属于能同时驾驭“资源”和“技术”的企业。浆站网络构筑原料护城河，重组技术突破高附加值产品天花板，二者协同方能在血浆综合利用与技术迭代中占据先机。这种全产业链竞争力的形成，不仅是企业跻身全球血制品巨头的关键，更将推动中国血制品行业从资源依赖型转向创新驱动型的历史性跨越。中国血制品行业的整合大幕刚刚拉开。未来，随着政策红利持续释放、创新管线加速落地，更多重磅并购与技术突破即将上演，行业蜕变之路，我们正是见证者。@今日话题 $上海莱士(SZ002252)$ $派林生物(SZ000403)$ $天坛生物(SH600161)$ 本话题在雪球有16条讨论，点击查看。雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>